Şirket Değerlemesi – Teori ve Uygulama Kitap Özeti

Şirket Değerlemesi – Teori ve Uygulama Kitap Özeti

Şirket Değerlemesi – Teori ve Uygulama Kitap Hakkında

Son yıllarda artık yeni şirket paradigması, hissedar değerinin maksimize edilmesi olarak genel kabul görmektedir. Özellikle 1990’lı yıllardan itibaren giderek artan küreselleşme ve yoğun rekabetle birlikte sermaye piyasalarının ekonomik sistem içerisindeki etkinliğinin ve öneminin artmasına bağlı olarak yatırımcıların etkinliklerinin artması, birçok işletmeyi hissedar değerini maksimize etmeyi temel amaçlarından biri olarak benimsemeye ve hissedar değerinin artırılmasını sağlayacak alternatif yollar aramaya zorlamıştır. Bu paradigmanın paralelinde maksimize edilmeye çalışılan hissedar değerinin tespiti, tespit yöntemleri gerek finansçıların gerekse hissedarların sürekli gündeminde yer almış ve önemi de gittikçe artmıştır.

Damadoran’ın belirttiği gibi şirket değer tespitine yönelik yapılan her eylem analistten kaynaklanan önyargıyı beraberinde taşır ve yansıtır. Aynı şirket farklı analistler tarafından değerlendiğinde farklı sonuçlar ve farklı değerler elde edilebilir. Çıkan sonuçların ve tespit edilen değerlerin hepsi içerdiği ve varsaydığı hususlar paralelinde doğrudur. Bu nedenle her şirketin analistin bakış açısına göre farklı şirket değeri hesaplanabilir.

Onlarca değerleme modeli olmasına karşın, herhangi bir varlığı ya da işi değerlemek için 3 temel yaklaşım bulunmaktadır. Bunların ilki Varlık Temelli Değerleme (Asset Based Valuation) yaklaşımı, ikincisi Gelir Temelli Değerleme yaklaşım, üçüncüsü ise Göreceli (relative) değerlemedir. Bu kitabın temel konusu ve amacı şirket değerlemesi ile ilgili bu 3 yaklaşımın dayandığı teorik alt yapıyı da ortaya koyarak uygulama örnekleri ile birlikte şirket değerlemesi ile ilgilenen taraflara faydalı olmaktır.

Kitap geniş bir literatür taramasından sonra kaleme alınmıştır. Bu nedenle geniş bir referans listesine sahiptir.

Şirket Değerlemesi – Teori ve Uygulama Hazırlayanlar ve Emeği Geçenler

Dil : Türkçe
Yazar : Dr. HASAN YALÇIN
Yayıncı : YALIN YAYINCILIK
Yayınlanma tarihi : 7 Eyl 2022
ISBN : 9786057168849
Sayfa Sayısı : 390
Tür : İşletme ve Ekonomi / Muhasebe / Finansal Türler / İş Dünyası ve Ekonomi / Kurumsal Finansman

Şirket Değerlemesi – Teori ve Uygulama Yazarı Hakkında

Dr. HASAN YALÇIN

1968 yılında Ankara’da doğdu. 1988 yılında Gazi Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi İşletme Bölümü’nden mezun oldu. 1989-2001 yılları arasında Maliye Bakanlığı bünyesinde Hesap Uzmanlığı görevini yürüttü. 2001 yılında Hesap Uzmanlığı görevinden ayrılarak özel sektörde çalışmaya başladı.

1998-2000 yılları arasında ABD Boston Üniversitesi’nde Finansal Ekonomi dalında yüksek lisans yaptı. 2012 yılında Kadir Has Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü Finans ve Bankacılık Bölümü’nde doktora derecesini aldı.

Yalçın’ın çeşitli dergi ve gazetelerde çok sayıda makalesi yayınlanmış olup, vergi incelemesi ve uygulaması alanında yazılmış bilim raporları da bulunmaktadır. Ayrıca Bloomberg HT’de “Vergi Rehberi” (2010-2011) ve Habertürk TV’de “Bakış” (2017-2018) adlı televizyon programlarında Vergi Uzmanı olarak yorumculuk yaptı.

2008 yılından itibaren uluslararası bağımsız muhasebe ve danışmanlık firması Crowe Global’in Türkiye ofisinde Yönetici Ortak olarak görevini sürdürmekte ve Yeminli Mali Müşavirlik ve Yönetim-Yatırım Danışmanlığı yapmaktadır. Türkiye Ekonomik ve Mali Araştırmalar Vakfı (TEMAR) Yönetim Kurulu üyesidir.

Kemerburgaz Üniversitesi ve Marmara Üniversitesi’nde Muhasebe ve Finans dersleri vermektedir.

Yayınlanmış 12 adet kitabı bulunmaktadır:

1) Marka Değerlemesi – Parasal Yaklaşım
2) Şirket Değerlemesi (Teori ve Uygulama)
3) Veri Zarflama Analizi İle Vergi Dairesi Başkanlıklarının Performans Ölçümü
4) Vergi İncelemesi ve Vergi İnceleme Teknikleri
5) Ticarî ve Kurum Kazancının Tespitinde Giderler
6) Vergi Günlüğü
7) Türk Vergi Sistemi (İngilizce – Türkçe)
8) Vergi Uygulamaları
9) Vergide En çok Sorulan 500 Soru 500 Cevap
10) Yatırım İndirimi (Uygulama Esasları)
11) Gelir ve Kurumlar Vergisi Uygulamasında İstisna ve Muafiyetler
12) Gelir ve Kurumlar Vergisi Uygulamasında Giderler

Şirket Değerlemesi – Teori ve Uygulama Önsöz

Son yıllarda artık yeni Ģirket paradigması hissedar değerinin maksimize edilmesi olarak genel kabul görmektedir. Özellikle 1990‟lı yıllardan itibaren giderek artan küreselleşme ve yoğun rekabetle birlikte sermaye piyasalarının ekonomik sistem içerisindeki etkinliğinin ve öneminin artmasına bağlı olarak yatırımcıların etkinliklerinin artması, birçok işletmeyi hissedar değerini maksimize etmeyi temel amaçlarından biri olarak benimsemeye ve hissedar değerinin arttırılmasını sağlayacak alternatif yollar aramaya zorlamıştır. Bu paradigmanın paralelinde maksimize edilmeye çalışılan hissedar değerinin tespiti, tespit yöntemleri gerek finansçıların gerekse hissedarların sürekli gündeminde yer almış ve önemi de gittikçe artmıştır.

Damadoran‟ın belirttiği gibi şirket değer tespitine yönelik yapılan her eylem analistten kaynaklanan önyargıyı beraberinde taşır ve yansıtır. Aynı şirket farklı analistler tarafından değerlendiğinde farklı sonuçlar ve farklı değerler elde edilebilir. Çıkan sonuçların ve tespit edilen değerlerin hepsi içerdiği ve varsaydığı hususlar paralelinde doğrudur. Bu nedenle her şirketin analistin bakış açısına göre farklı şirket değeri he saplanabilir.

Onlarca değerleme modeli olmasına karşın, herhangi bir varlığı ya da işi değerlemek için üç temel yaklaşım bulunmaktadır. Bunların ilki Varlık Temelli Değerleme (Asset Based Valuation) yaklaşımı ikincisi Gelir Temelli Değerleme yaklaşım, üçüncüsü ise, Göreceli (relative) değerlemedir. Bu kitabın temel konusu ve amacı şirket değerlemesi ile ilgili bu üç yaklaĢımın dayandığı teorik alt yapıyı da ortaya koyarak uygulama örnekleri ile birlikte şirket değerlemesi ile ilgilenen taraflara faydalı olmaktır. Kitap geniş bir literatür taramasından sonra kaleme alınmıştır. Bu ne denle geniş bir referans listesine sahiptir. Bir kitabı oluştururken kitaba kimlerin katkısı olduğunu yazmak ve sınırlandırmak neredeyse imkansızdır. Ben öncelikle bu kitabın referans listesinde yer alan eser sahiplerine sonsuz teşekkür ediyorum, eserleri ile bu kitaba kaynak oldukları ve kitabın oluşumunu sağladıkları için.

Bir kitap yazmak için ayrılan zaman genellikle ailenize ve sevdiklerini ze ayırmanız gereken zamandan çalıntıdır. Bu nedenle zamanlarını çaldığım eşim Özlem, oğlum Çağın ve isimlerini yazamadığım tüm sev diklerime sonsuz teşekkürler. Her zaman desteklerinizi yanımda hisset tim ve hissetmekteyim. Yine kitabın her aşamasında katkısı bulunan Crowe HSY ekibine ve özellikle Seda Demir‟e katkılardan dolayı teşekkürü bir borç bilirim. Hayatımın her aşamasında bana desteklerini esirgemeyen ve hayatıma değer katan isimlerini yazamadığım herkese sonsuz teşekkürler.

Şirket Değerlemesi – Teori ve Uygulama İçindekiler

1. DEĞER KAVRAMI
1.1 DEĞER İLE FİYAT ARASINDAKİ FARK.
1.2 DÜNYADA DEĞER ODAKLI ŞİRKETE GEÇİŞ,
1.3 YATIRIMCILAR VE DEĞER,
1.4 DEĞERLEME,
1.5 DEĞERLEMENİN KULLANIM ALANLARI
1.51 Portföy Yönetimi ve Değerleme
1.5.2 Finansal Yönetim ve Değerleme
1.5.3 Siratejik Planlama ve Değerleme
1.5.4 Birleşme, Satın Alma ve Değerleme
15.5 Özelleştirme ve Değerleme
1.5.6 Halka Arz ve Değerleme
1.5.7 Kredi Alma ve Değerleme.
1.5.8 Çalışan Şirketleri ve Değerleme
1.5.9 Marka Değeri ve Değerleme.
1.5.10 Tasfiye ve Değerleme
1.6 ŞİRKET DEĞERLEMESİNDE BAŞLICA DEĞERKAVRAMLARI.
1.6.1 Nominal Değer (Par Vale)
1.6.2 Gerçek Değer Atrinsic Value).
1.6.3 Defter Değeri (Book Value)
1.64 Piyasa Değeri (Market Value)
1.6.5 Makul Piyasa Değeri (air Market Value)
1.6.6 İşleyen Teşebbüs Değeri (Going Concern Vale)
1.6.7 Varlık Değeri (Asset Value)…
1.6.8 Şerefiye Değeri (Goodil! Value)
1.6.9 Hurda Değer (Hurdle Value)
1.7 DEĞERLEME VE ÖNYARGILAR,
1.8 ŞİRKETLERİN YAŞAM DÖNGÜSÜ VE DEĞERLEME,
1.9 DEĞERLEME YAKLAŞIMLARI
2. VARLIK TEMELLİ DEĞERLEME YAKLAŞIMI,
2.1 DEFTER DEĞERİ (BOOK VALUE).
2.2 NET VARLIK DEĞERİ (NET ASSET VALUE)
2.3 TASFİYE DEĞERİ (LIOUIDATION VALUE)
3. GELİR TEMELLİ DEĞERLEME YAKLAŞIMI
3.1 İNDİRGENMİŞ NAKİT AKIMI,
3.2 İNDİRGEME ORANI,
3.3 ÖZSERMAYE MALİYETİ,
3.3.1 Risk ve Getiri Modelleri
3.3.2 Piyasa Riskini Ölçen Modeller.
3.3.2.1 Sermaye Varlıkları Fiyatlama Modeli (CAPM)
3.3.2.2 Arbitraj Fiyatlama Modeli (APM)
3.323 Çoklu Faktör Modeller,
3.3.2.4 Regresyon ya da Vekalet (Proxy) Modelleri
3.3.3 Risk ve Getiri Modelleri İçin Parametrelerin Tahmin Edilmesi,
3.3.3.7 Risksiz Oran
3.3.3.2 Rak Primi
3.3.3.3 Bera (Sistematik Risk).
3.3.3.4 Özsermaye Maliyetinin Tahmin Edilmesi
3.4 ÖZSERMAYE DIŞINDAKİ FİNANSMAN MALİYETLERİ
3.4.1 Borç Maliyeti
3.4.2 Melez Menkul Kıymetlerin (Hybrid Securites) Maliyetlerinin Hesaplanması.
3.4.2.1 İmtiyazlı Hisse Senetlerinin Maliyeti (Cost of Preferred Stock)…
3.4.2.2 Dönüştürülebilir Tabvilerin Maliyet
3.5 SERMAYE MALİYETİ
3.5.1 Ağırlıklı Ortalama Sermaye Maliyeti AYACO)
3.6 NAKİT AKIMLARININ ÖLÇÜLMESİ
3.6.1 Naki Akamlarının Sınıflandırması
36.0.1 Kazançlar
3.7 NAKİT AKIMLARININ ÖNGÖRÜLMESİ
3.7.1 Şirketlerin Büyüme Dönemlerinin Uzunluğu.
3.7.1.1 Şirketin Büyüklüğü
3.7.1.2 Var olan Büyüme Oranı ve Fazladan Getirile.
3.7.1.3 Çap ve Rekabet Avantajlarının Sürdürülebilirliği
3.7.2 Büyüme Oranlar
3.7.2.1 Tarihi Büyümenin Tahmini
3.7.2.2 Dışsal Büyüme Tahminleri (Onüside Estimates of Growh),
3.7.2.3 Temel Büyüme (Fundamenlal Growth)
3.7 SON DEĞER (TERMİNAL VALUE)
3.7.1 Taiye Değeri (Liguidarion Vahe)
3.7.2 Katsayı Yaklaşımı
3.7.3 Sabit Büyüme Modeli
3.7.3.1 Sabit Büyüme Üz
3.7.3.2 Sabir Büyüme Üzerine Anahtar Varsayımlar.
3.7.3.3 Sabit Büyüyen Şirketin Karakterstkler.
3.7.3.4 Sabit Büyümeye Geçiş
3.8. TAHMİN YAKLAŞIMLARI
3.8.5.1 Beklenen Değer
3.8.2 Senaryo Analizi
3.6.3 Similasyonlar,
ÖZSERMAYE NAKİT AKIMI İNDİRGEME MODELLERİ
3.0.1 Teme İndirgeme Modelleri
3.0.2 Özsermayenin Serbest Nakit Akımı (Potansiyel Temettü) İndirgeme Modelleri
3.9.3 Sermaye Nakit Akım İndirgeme Modelleri
3.9.4 Uyarlanmış Bugünkü Değer (Adjusted Present Value — APK) Yaklaşım…
3.0.5 Fazla Getiri Modelleri
3.1.0 SERMAYE YAPISI VE ŞİRKET DEĞERİ,
3.1.0.1.1 Sermaye Yapısı ile Değer İlişkisi
3.1.0.2 Sermaye Yapısını Ölçme Teknikleri
3.1.0.3 Sermaye Maliyet ve Finansal Kaldıraç.
3.1.0.3 APV ve Finansal Kaldıraç
GÖRECELİ DEĞERLEME
4.1. GÖRECELİ DEĞERLE YAKLAŞIMI
4.2. GÖRECELİ DEĞERLEMENİN GÜÇLÜ YÖNLERİ VE SINIRLILIKLARI
4.3 STANDARDİZE EDİLMİŞ DEĞERLER VE ÇARPANLAR
4.4 ÇARPANLARI KULLANMANIN TEMEL ADIMLARI
4.4.1 Tanımsal Sınamalar.
4.4.2 Betimsel Sınamalar…
4.4.3 Analitik Sınamalar
4.4.4 Uygulama Sınamaları
4.4.4.1 Karşılaştırılabiir Şirket
4.4.4.2 Şirketler Arasındaki Farklılıklarının Kontrol Edilmesi
4.4.5 Sonuç.
4.5 KAZANÇ ÇARPANLARI,
4.5.1 Fiyat Kazançlar Oranı (P/E)
4.5.1.1 PJE Oranları ve Beklenen Büyüme
4.5.1.2 PJE Oranları ve Risk
4.5.1.3 PJE Oranını Karşılaştırmalar Yapmak İçi Kullanması
4.5.1.4 PJE Oranının Güçlü Yanları ve Sınırlıkları
4.5.2 PEG Oran
4.5.2.1.1 PEG Oranının Karşılaştırmalar İçin Kullanması,
4.5.3 Diğer Kazanç Çarpanları
4.5.3.1 Göreceli PE Oranları
4.5.3,2 Fiyat Gelecekteki Kazanç Oram
4.5.3.3 Fiyat/ArGe Harcamaları Öncesi Kazançlar
4.5.3.4.4 Şirket Değeri/EBITDA (EV/EBİTDA),
4.6 DEFTER DEĞERİ ÇARPANLARI (YERİNE KOYMA DEĞERİ ÇARPANLARI)
4.6.1 Fiyat Defler Değeri (PIB!
4.6.2 Tobin’in g Oranı: Piyasa Değeri/ Yerine Koyma Maliyeti
4.7 GELİR ÇARPANLARI
4.7.4.1 Fiyat Satışlar Oranı (P/S)
4.7.2 Şirket Değeri/Sanış Oranları
4.8 SEKTÖRE ÖZGÜ ÇARPANLAR.
4.8.1 Birim Ürün Başına Değer Oranı
4.8.2 Abone Başına Değer Oram.
4.8.3 Müyteri Başına Değer Oranı
4.8.4 Site Ziyaretçisi Başına Değer Oranı
4.8.5 Sektörel Oranların Değer Belirleyicileri
GÖRECELİ DEĞERLEME İLE İNDİRGENMİŞ NAKİT AKIMI DEĞERLEMESİNİ UYUMLULAŞTIRMAK.
EK: 1 UYGULAMA ÖRNEKLERİ
EK: 2 ŞİRKET DEĞERLEMESİ İLE İLGİLİ KAVRAMLAR
KAYNAKÇA

Şirket Değerlemesi – Teori ve Uygulama Kısa Özet

DEĞER KAVRAMI

İlk olarak Antikçağ’da araştırılmaya başlanılan değer kavramı, başlangıç ahlak felsefesinin bir al konusu olarak kişiler fikirler, nesneler ve diğer tüm şeyleri değerlendirmek için kullanılırdı. Yunancada değ anlamına gelen “axin” sözcüğünden türetilerek axioleji yani değer bilgisi olarak ortaya çıkan ilk değerlemeler etik ve estetik üzerineydi. Etik Yani ahlak, değerleme aracılığıyla bireysel ve sosyal tavırlar anlamında iyi” ve “kötüyü incelerken, estetik de “güzel” ve “ahenk’i inceliyordu.

“Antikçağ filozoflarından Platon, değer kavramı üzerinde durmuş ve onu araçsal değer (instrumental value) ile gerçek dekor (ntrinsic vale) olarak ikiye ayırmıştır! Buna göre örneğin bir olta, araçsal olarak balık tutmak için iyidir. Gerçek değer ise, kendisi dışındaki bir varlığa gön- derme yapmadan varolan değer olarak tanımlanmaktadır? Bu kavramı Aristo geliştirmiş ve değeri, kullanım değeri ile takas değeri olarak iki. Ye ayırarak, günümüzdeki ekonomi biliminin değer tanımlamasına elverişi bir ortam hazırlamıştır. Aristo’ya göre mallar kullanılmak için üretilir fakat bu malların sahipleri onları mutlaka kendi başlarına kul. anmak zorunda değildirler. Onları başka mallarla takas da edebilirler. Fakat takas yapabilmek için takas edilecek ürünler arasında bir eşitlik olmalıdır. Bu eşitliği belirleyebilmek için de iki ürün arasında kullanılabilecek ortak bir ölçüte ihtiyaç vardır. İşte bu ölçüt de değer’dir.”

Aristo, takas değerini açıklayan bir teori geliştirmiş değildi fakat daha sonraki değer tartışmalarının üzerinde gerçekleştirileceği temelleri atmıştı. Günümüzdeki ekonomi düşüncesinde değer kavramı Aristo’nun keşfettiği üzere genellikle değişim değerini ifade etmektedir.) Bu kavram, bir malın diğer mallarla değiştirilebilme olanağı anlamına gelmektedir. İlk çağlarda takas yani değiştirme doğrudan mallar arasında gerçekleştirilen bir işlemdi. Oysa günümüzde değiştirme genellikle dolaylı yoldan gerçekleştirilmekte, önce bir mal ya da hizmet sayılmakta ve mal ve hizmetin değeri karşılığında alınan para, başka bir şeyi satın almada kullanılmaktadır” Uluslararası Değerleme Standartları Konseyi de değer’i belirli bir zamanda mal ve hizmetler için ödenecek fiyat olasılığının tahmini miktarı olarak yani bir varlığın karşılığında alınabilecek tutar olarak tanımlamaktadır”

Değer İle Fiyat Arasındaki Fark

Değer ve fiyat birbirlerinden farklı kavramlardır ve birbirleriyle karıştırılmamalıdır. Bir varlığın değeri ile o varlığın tesadüflere bağlı olayların çıkışı altında zaman zaman değişikliğe uğrayan piyasa fiyat aynı şeyler değildirler. Değer fiyatların bir tarihi ortalaması da değildir ve aslında fiyatlar değere bağlıdır! Değer fiyattan farklı olarak belli bir Varlığın taşıdığı yararlı vasıflı.” Değer, varlıkların belirli bir kişi ya da guruplar için ne gibi önem ya da yararlar sağladığına dair bir Fikir ya da görüştür.”

Fiyat ise bir satış esnasında alıcı ve satıcı arasında piyasa koşullar çerçevesinde oluşan bir ölçü birimidir!” satış sürecinin kalitesini, müzakereyi, duyguyu, ekonomik talebi, zamanlamayı, şansı ve finansmanı içerir. Fakat takas değerler piyasadaki arz ve talebin kesişimi sayesinde oluşan piyasa fiyatı ile belirlendikleri için sabit ve durağan bir görünüm değil, son derece oynak ve değişken bir özellik taşırlar. Piyasadaki arz talep dengesi, ağırlıkları eşitsiz olan çok fazla sayıda değişken tarafından etkilendiği için, değer kavramı da aynı şekilde tüm bu değişkenlerden etkilenmektedir. Aynı zamanda piyasaların etkinlik derecesi de, piyasa fiyatı ile değer arasındaki makası açabilmekte ya kapatabilmektedir

Fiyat ve değer, kuramsal alarak ekonomi dışı faktörlerin etkili olmadığı tam rekabetçi bir piyasada örtüşmektedir Faydası belirlenen bir varlığa atfedilen değer için ödenecek bedel fiyat olmaktadır. Değer ve fiyat birbiriyle ilişkilidir ancak aynı şey değildir. Fiyatını belirlemenin tek. yolu, bir işletmeyi satın almak veya satmaktır. Fiyat değer değildir. Bir Varlığın fiyat, subjektif değer yargılar ve başka faktörlerle objektif değerinden farklılaşabilir. Bu durumun en çarpıcı örnekleri arasında 17. yy’da Hollanda’da “lale soğanı çılgınlığı” olarak adlandırılan dönemde lale soğanı fiyatlarının sürekli yükseleceği şeklinde toplumda oluşan ekonomik ve rasyonel temelden yoksun inanış sebebiyle lale soğanı yatlarının astronomik düzeylere yükselmesi gösterilebilir. Bu gözü dönmüşlük sonrasında ekonomik gerçeklerin geç de olsa fark edilmesiyle lale soğanı fiyatları büyük bir hızla düşmüş ve bu ekonomi dişi sübjektif güdülerle hareket eden pek çok insan servetlerinin önemli kısmını kaybetmişlerdir. Benzer şekilde 1990’l yılların özellikle ikinci yarısında “yeni ekonomi şirketleri” olarak nitelenen internet şirketleri gibi ileri teknoloji şirketlerine yapılan yatırımlar, ekonomik temeller- den yoksun bir şekilde bu şirketlerin fiyatlarını aşır şekilde yükseltmiş Ve sonuç lale soğanı örneğindeki gibi olmuştur. O dönemde lale soğanları için ve geçtiğimiz yıllarda internet şirketlerinin hisse senetler için oluşan piyasa fiyatlarının, kale soğanlarının ve internet şirketlerinin gerçek değerinin bir göstergesi olduğunu söyleyebilmek mümkün değildir.

Uzun dönemde gerçek değere yaklaşma eğilimi göstermiştir.” Her varlığın ister finansal olsun, ister gerçek olsun bir değeri vardır. Bu varlıklara başarılı bir şekilde yatırım yapmanın ve bu varlıkları yönetmenin anahtarı yalnızca değerin ne olduğunu anlamakta değil, aynı zamanda değerin kaynaklarının neler olduğunu da anlamakta yatar. Her varlık değerlenebilir fakat bazı varlıkları değerlemek, diğerlerine oranla daha kolaydır ve değerlemenin detayları da örnekten örneğe değişiklik gösterir.

Bir hissenin, bir bononun ya da bir mülkün değerini bilmek, başarılı bir yatırım için bir ön koşul olmayabilir fakat daha çok bilgi içeren yargılara varılmasına yardım eder. Oysa yatırımcıların çoğu bir varlığı değerlemeyi kendi yetenekleri için çok karmaşık ve kapsamlı olan göz kor kutucu bir ödev şeklinde görmektedirler. Bunun sonucu olarak da değerlemeyi ya profesyonellere bırakmayı ya bu işi tamamıyla göz ardı etmeyi yeğlerler. 19 Eski Yunan‟da Anthisthenes tarafından kurulan ve zamanının uygarlık değerlerine aldırmamasıyla tanınan Kinik okulunun bir mensubunu tanımlamak için Oscar Wilde “herşeyin fiyatını bilen ama hiçbir şeyin değerini bilmeyen” saptamasını kullanmıştır.20 Bernard Shaw ise bu saptamayı genişletmiş ve günümüze taşımış, sorumluluğu da ekonomistlere yıkarak, “ekonomistler her şeyin fiyatını bilirler fakat değerini bilmezler” ifadesinde bulunmuştur.

Günümüzde gerçekten bu öner menin nitelediği üzere varlıkların değerini önemsemeyen ve asıl önemli olanın fiyat olduğunu düşünen çeşitli analistler ve pek çok yatırımcılar bulunmaktadır. Bir varlığın değerini tartışmanın gereksiz olduğunu düşünen yatırımcılar için kendilerinin satın aldıkları varlıkları, onlardan daha yüksek fiyata satın alabilecek yatırımcılar varolduğu sürece, söz konusu varlıkların değerleri değil, yalnızca fiyatları önemlidir. Bu önermeye, yani finansal ya da reel varlıkların değerlerinden bağımsız bir şekilde satın alındıkları fiyattan daha yüksek bir fiyata alıcısının olacağını tahmin ederek gerçekleştirilen yatırım biçimine “daha büyük budala” (greater fool) teori adı verilmektedir.

Bu teoriye göre, bir varlığı, o varlığın olması gereken değerinden daha fazla bir bedel ödeyerek satın almak ve aynı varlığı daha yüksek bir bedelle satarak getiri sağlayabilmek mümkündür. Ancak bu durumun ger çekleşebilmesi için gereken tek Şart, ilk alıcının ödediği bedelden daha fazlasını ödeyecek, bir başka deyişle daha “budala” birisinin bulunma sıdır. Yani ortalıkta, varlıkları satın almaya istekli “daha büyük buda lalar” olduğu sürece bir varlığın değeri önemsizdir. Buna göre “daha büyük budala teorisi” hisse senedi piyasalarında oluşan balonların sonsuza değin süreceği varsayımı ile hareket etmektedir. Fakat söz konu su mantık bazı karlar için bir temel sağlıyor gibi görünse de, satış zamanı geldiğinde hala etrafta böyle budala bir yatırımcının bulunmasının garantisi olmadığı için, oynaması tehlikeli bir oyundur.

Bir varsayıma göre, bir yatırımcı bir varlığa ederinden daha fazlasını ödemez. Eğer bu önerme doğru ise, o halde en azından satın almadan önce satın almak istediğiniz şeyi değerlemeniz gerekir. Damodaran, değerin, bakanın gözünde olduğu ve eğer bir varlık için bir bedeli öde meye razı başka yatırımcılar varsa, bu fiyatın biçilen bedel ne olursa olsun meşru sayılacağını iddia eden kişilerin açıkça mantıksız akıl yürüttüklerini söyler. Ona göre söz konusu varlık bir tablo ya da heykel gibi bir sanat eseri olduğunda bu fikir doğru olabilir fakat yatırımcılar varlıkları estetik ya da duygusal nedenlerle satın almazlar (ve almamalıdırlar). Finansal varlıklar, yatırımcıları onlardan nakit akımı bekledikleri için satın alınmaktadırlar. Bu nedenle herhangi bir varlık için ödenen fiyat, o varlığın yaratması beklenen nakit akımını yansıtan bir bedel olmalıdır. Bir hisse senedinin fiyatı yalnızca onu gelecekte daha yüksek bir fiyata satın almaya istekli yatırımcıların etrafta bulunduğu iddiasıyla meşrulaştırılamaz. Bu tıpkı müzik çalarken dans eden ve müzik sona erdiğinde dans edenlerden eksik sayıda bulunan sandalyelere oturmayı başarma oyununa benzemektedir. Fakat yatırımcı için zorlu soru şudur: Müzik bittiğinde siz nerede olacaksınız?

Dünyada Değer Odaklı Şirkete Geçiş

Daha 1900‟lü yılların başından itibaren Şirket karının maksimum kılınması olarak ifade edilen Şirket amacı, yirminci yüzyılın yarısından itibaren tartışmaya açılmıştır. Kar kavramının tek başına büyük bir anlam taşımadığını ileri süren yeni görüşler ilk kez 1943 yılında Scitovsky tarafından dile getirilmiştir. Scitovksy kar maksimizasyonu nu konu alan makalesinde, bir girişimcinin doğal amacının kar maksimizasyonu olduğu şeklindeki varsayımının şüpheli olduğunu ileri sürmüştür. Bundan on yedi yıl sonra Robert Anthony, Şirket amacının kar maksimizasyonu olamayacağını zira bunun ekonomiyi yanlış yorumlamak anlamına geldiğini, kar maksizmizasyonunun hem çok “güç”, hem de “ahlak dışı” olduğunu savunan etkili ve ünlü bir makale kaleme almıştır. Yayınladığı makalede Anthony, kar kavramının tek başına bir anlam ifade etmediğini, maksimize edilmeye çalışılan karın kısa vadeli mi yoksa uzun vadeli mi olduğu, karlılık oranının mı yoksa kar tutarının mı önemli olduğu gibi sorularla göstermeye çalışmış ve karın daha çok subjektif bir anlam taşıdığı sonucuna varmıştır. Bu önermeyle birlikte Şirketlerin temel ilkesi olan kar maksimizasyonu önermesi ciddi bir sekteye uğramıştır.

Bu öncülerin iddiaları 1960‟lı yıllar boyunca finans teorisi ile ilgili çalışmalar tarafından destek görmüştür ve bir Şirketin amacının kar maksimizasyonu değil, değer maksimizasyonu olması gerektiği görüşü bir tez halini almıştır. Yeni oluşan bu değer tabanlı finansın ortaya çıkmasında, bir şirketin gerçek karlılığının net kazançlara odaklanan gelenek sel muhasebe ölçütleri tarafından her zaman yansıtılamıyor oluşunun da büyük etkisi olmuştur.

Yönetimin başlıca sorumluluğunun Şirket değerini arttırmak olduğu fikri, 1986 yılında Rappaport‟un Creating Shareholder Value (Hissedar Değeri Yaratmak) isimli çalışmasının yayınlanmasından ardından ABD‟de geniş bir kabul görmüştür. Rekabetin, sermaye piyasalarının ve büyük özelleştirme dalgalarının küreselleşmesiyle, hissedar değeri kavramı, Birleşik Krallık, kıta Avrupası, Avustralya ve hatta Japonya’‟’daki yöneticilerin hızla dikkatini çekmeye başlamıştır. Gelecek on yıl içerisinde ise hissedar değerinin, iş performansını ölçmek için küre sel bir standarttan daha fazlası haline geleceği tahmin edilmektedir.

Hissedar değeri, bir şirketteki hissedarların yatırımlardan elde ettikleri toplam faydadır. Bu fayda, kar payları ve hissedarların yatırımlarının sermaye değerlemesini de içerir.31 Hissedar değerinin önem kazanmasında sermaye piyasalarındaki küreselleşme ve deregülasyon, sermaye kontrollerinin son bulması, bilgi teknolojilerinin gelişmesi, menkul kıymet kazanç ve yatırımlarındaki yeni davranış biçimleri, özelleştirme uygulamaları ile kurumsal yatırımcıların artması önemli rol oynamak tadır. Bu gelişmeler 1980‟lerin ikinci yarısındaki ciddi bir devralma hareketine yol açmış, bu durum da, yöneticiler adına değer yaratmaya odaklanmak için güçlü bir güdüleyici olmuştur. Özellikle petrol gibi olgun sanayilerde pek çok Şirket, önemli miktardaki fazla nakit akımlarını, yeterli kazanç getirmeyen yeni yatırımlara ya da ihtiyatsız çeşitlendirmelere dağıttığı gözlenmiştir. Yine perakendeciler, özellikle kıymetli Şehir merkezi gayrı menkullerinde yer alan büyük mağazalar, gayrı menkul satışı ile nakitlerini değer yaratan büyümeye yöneltme fırsatını kaçırmışlar ya da karlı yatırım fırsatlarının yokluğunda, nakitleri hissedarlara dağıtmışlardır. Bu iki durumda da hisse senedi piyasası öngörülebilir bir şekilde Şirketlerin hisselerini cezalandırmıştır. Bu ise kötü Şöhretli “değer farkı”na (“value gap”) yani Şirketin hissedar değerlerini maksimize edecek şekilde yönetilmesi ile şimdiki mevcut piyasa değeri arasındaki değer farkına yol açmıştır. Bir Şirketin piyasa değeri ile gerçek değeri arasındaki bir değer farkı, Şirketin tüm hissedarları için önemli bir dezavantaj anlamına gelmektedir. Eğer bir Şirketin hisse senedi fiyatı onun gerçek değerini aşsa bile fiyat önünde sonunda piyasa o şirketin gerçek performansını anladığında olması gereken seviyeye düşecektir. Bu düşüş gerçekleştiğinde ise çalışanların moralleri bozulacaktır ve yöneticiler de, hisse senedi fiyatlarının neden bu kadar hızlı ve sert bir düşüşe maruz kaldığını bir türlü anlamak isteyen yönetim kurulu ile yüzleşmek zorunda kalacaklardır. Hisse senedi fiyatlarının, şirketin gerçek değerine oranla daha ucuz olduğu durumlar, yani pozitif bir “değer farkı” ise şirketlerin hisse senetlerini ele geçirmeye çalışan, iyi finanse edilen şirket avcılarına, şirkete teklif vermek ve yönetimi değiştirmek için bir davet olmuştur. Zorlayıcı devralmaya karşı yapıla bilecek tek savunma ise “değer farkı”nı hissedar değerini üst dereceye getirmeyi başararak kapatmaktır. Kişi şirket avcıları ve onların taktikleri için ne düşünürse düşünsün, onların devralma tehditleri CEO‟ları hissedarlara değer kazandırmaya odaklanmaları için teşvik etmiştir. Son yıllarda artık yeni şirket paradigması hissedar değerinin maksimize edilmesi olarak genel kabul görmektedir.

Özellikle 1990‟lı yıllardan itibaren giderek artan küreselleşme ve yoğun rekabetle birlikte sermaye piyasalarının ekonomik sistem içerisindeki etkinliğinin ve öneminin artmasına bağlı olarak yatırımcıların etkinliklerinin artması, birçok işletmeyi hissedar değerini maksimize etmeyi temel amaçlarından biri olarak benimsemeye ve hissedar değerinin arttırılmasını sağlayacak alternatif yollar aramaya zorlamıştır. Bugün ABD hane halkının yaklaşık % 40‟ı kendi bireysel hisselerine ya da ortak fonlarına sahiptir. Milyonlarca çalışanın, sabit getirili emeklilik planlarına katılımları saye sinde hisse performansına dolaylı bir bağları bulunmaktadır. Kurumlar, özellikle emeklilik fonları ve ortak fonlar, en büyük ilk bin ABD şirketinin hisselerinin % 57‟sini ve toplam ABD hisse piyasasının % 47,5‟ini elinde tutmaktadır. Bazı tahminlere göre kişilerin ellerindeki hisseler ve emeklilik planları, Fortune 500 şirket hisselerinin % 75‟inden fazlasını oluşturmaktadır. Yatırım esaslı emeklilik planlarındaki olağanüstü büyüme ile birlikte, yatırım kararlarının yanında, bağlı risk (associated risk) de artık çalışanlara ait görünmektedir. Emeklilik güvenceleri için emeklilerin ve aktif çalışanların esaslı bir çoğunluğu temettülere ve hisse senedi fiyatı değerlenmelerine bağlılar. Günümü zün hissedarları sıkça şeytanlaştırılan zengin, sadece kendilerine hizmet eden Wall Street karikatürleri değil fakat aksine daha çok, çalıştıkları yerdeki beşeri sermayeye ve finansal sermayeye yatırım yapan bireylerden oluşmaktadır. Öyle görünüyor ki, Wall Street‟in yerini hızla Main Street (Ana Cadde) almaktadır. Kısacası büyük şirketlerde tüm hissedarların aktif olarak yönetime katılmalarının olanaklı olmamasından dolayı, yetki devri yapılmaktadır fakat farklı servetlere, kişisel önceliklere, davranış biçimlerine sahip olan hissedarlar arasında ancak ortak bir amaç saptanabilmesi durumunda delegasyon mümkün olabilmektedir. Bu finansal amaç da tüm hissedarların birleştiği, yatırımın net bugünkü değerini maksimize etmektir. Bu çerçevede, işletmenin bütün fonksiyonlarının bu amaç çerçevesinde eş-güdümlü bir biçimde yönetilmesi, stratejilerin bu doğrultuda tespit edilmesi ve uygulanması gerekmektedir.

Hissedar değeri stratejileri, büyüme fırsatlarını görebilmeye ve rekabetçi üstünlük yaratmaya odaklanmaktadır. Bu sebeple finansal tabloların analiz edilmesi ve hisse başına kar analizi yapılması ile elde edilen veriler, finans yöneticileri ve yatırımcılar için yeterince anlamlı olmamaktadır. Araştırmacılar, geçmişe yönelik olarak yaptıkları analizlerde tarihi muhasebe kayıtlarıyla hisse senedi piyasalarındaki performans arasında kuvvetli bir ilişkinin olmadığını tespit etmişlerdir. Değer, şirketin yatırılan sermayesinin getiri oranının, sermaye maliyetinin üzerinde olması durumunda yaratılmaktadır. Bu sebeple de yatırımcılar, serbest nakit akımlarına ve sermaye maliyetine odaklanan hissedar değeri analizi üzerine yoğunlaşmaktadır. Halka açık bir şirketin başarılı olmasının göstergesi, genellikle hissedar değerindeki artış olmaktadır. Ayrıca işletmenin hisse senetlerinin piyasa fiyatı, o işletmenin yöneticilerinin izledikleri stratejilerin değerlendirilmesinde önemli bir gösterge olarak ele alınmaktadır.

Değerin kara bağlı olmaması, yeni bir şirketler arası hiyerarşi yaratmıştır. Zira aynı karı elde eden iki Şirketten birisi çoğu zaman diğerinden daha değerli olmaktadır. Bu durumun ortaya çıkmasındaki en önemli nedenler, Şirketlerin aynı kara sahip olmalarına karşın, iki Şirket arasındaki geleceğe ilişkin potansiyel ve risk farkıdır.

Son yıllarda, kurumsal yatırımcılar yönettikleri fonların yararlanıcılarına (beneficiaries) daha iyi getiri sağlayabilmek için çabalarını önemli ölçüde arttırmışlardır. Bu süreçte kurumsal yatırımcıların birincil yaklaşımları, dikkatlerini performanslarının altında olan Şirketlere çevirmek ve ya Şirket stratejisini ya da yönetimin kendisini değiştirmeyi teşvik etmek olmuştur. Örneğin, California Public Employees Retirement System (Kaliforniya Kamu Çalışanlarının Emeklilik Sistemi – CalPERS) her yıl on adet ciddi Şekilde performansının altına olan hisseleri portföyünde saklamaktadır. Devlet emekli maaşları için bir ticari organizasyon olan Council of Institutional Investors (Kurumsal Yatırımcılar Konseyi), Standard & Poor‟s‟da kendi sektöründe toplam hissedar getirilerinde en düşük performans gösteren Şirketler arasından bir “dip 20” listesi yayınlamaktadır. 1992‟de Robert Monks ve Nell Minow, yalnızca “güçlü bir Şekilde değerinin altında seyreden fakat performansındaki geriliğin yönetim ya da yönetim kurulunun Şirkete yeterince odaklanmamasından kaynaklanan Şirketler”e yatırım yapma ya adanmış bir fon olan LENS‟i kurmuştur.

Günümüzde bir Şirket, ancak hissedar değerini arttırdığı sürece, rakiplerine oranla yatırımcıların ve borç verenlerin ek kaynaklarını kendisine çekebilmektedir. Böylece, uzun vadeli yatırımlarını gerçekleştirerek, sürekli büyümesi için yeni fırsatlar ortaya çıkmaktadır. Bu nedenle ABD‟de hissedar değerini maksimize etmek artık şirketlerin yönetim kurulu üyeleri ve tepe yöneticileri tarafından “siyaseten doğrucu” bir tutum olarak kucaklanmaktadır. ABD‟de yapılan araştırmalar şirketlerin % 65‟inin ilk hedeflerinin hissedar değerini arttırmak olduğunu ortaya koymaktadır. Bu sebeple şirketler, varlıkların etkin ve verimli kullanımına olanak vermeyen kısa dönemli stratejiler yerine büyüme fırsatlarını değerlendirmeye ve rekabetçi üstünlük yaratmaya yönelik orta ve uzun vadeli stratejilere odaklanmaktadır.

Kıta Avrupa‟sı gibi dünyanın diğer kesimlerinde ise, küresel piyasa rekabetinin gerektirdiği hissedar değeri iş uygulamaları ile uzun bir geleneğe sahip olan sosyal refah düşüncesi arasındaki siyasi gerilim giderek artmaktadır. ABD‟de borç ve özkaynak şeklinde finansman sağlayan kişi ve kurumların çok sayıda olması ve şirketlerin halka açıklık oranlarının yüksekliği nedeniyle şirket kontrolünün piyasaya açık olması, şirket değerinin maksimizasyonuna dayanan Amerikan sistemini daha et kin kılmaktadır. Çünkü bu sistem daha yüksek yaşam standardı, daha yüksek verimlilik, daha fazla rekabet gücü ve daha etkin şekilde çalışan bir sermaye piyasası oluşturmaktadır. Oysa ekonomik sistemi şirket değerinin maksimizasyonuna dayanmayan ülkelerde Yatırılan Sermayenin Getirisi daha düşük olmakta ve zamanla sermaye yetersizliği sorunu yaşanmaktadır. Sermaye yetersizliği sorunu sermayenin kıt olmasından kaynaklanabildiği gibi, varolan sermayenin yeterli gelir getirici yatırımlarda kullanılmaması sonucunda da ortaya çıkabilmektedir. Bu nedenle her durumda, varolan sermayenin en gelir getirecek şekilde değerlendirilmesi ekonominin bir temel ilkesi olarak kendisini göstermektedir. Bu durum, sermaye piyasalarının giderek küreselleştiği dünyamızda, ülkelerin küresel rekabetten daha fazla uzaklaşmasına neden olmakta, ülkeler arasındaki sermaye hareketleri hızlandıkça, şirket değerine dayanan sistem daha da önem kazanmaktadır.

Özetle günümüzün modern finans anlayışında, şirketlerin önde gelen amacı artık kar maksimizasyonundan, şirketin piyasa değerini maksimize etmeye dönüşmüş durumdadır. Bu anlayışa göre en çok kar eden ya da çok satış yapan şirketler değil, piyasa değerini en yükseğe çıkaran şirketler amaçlarına ulaşmaktadır. Kar maksimizasyonunun peşinden koşmak çoğu hissedarın kısa vadede ilgisini çekse de, bu davranışın sonuçları uzun dönemde hissedarların ciddi şekilde zararına neden olmaktadır. Artık şirket değerinin başlıca ölçüsü, o şirketin kendi hisse darları için yarattığı değerin miktarıdır. Dolayısıyla çok uluslu şirketlerde de genellikle kabul gören amaç, ortaklarının sahip olduğu hisse senedi değerini maksimuma getirmektir. Bu nedenle alınan tüm kararların bu amaca hizmet etmesi gerekir. Şirketin net şimdiki değerinin maksimum kılınması amacının sağlanması, şirketin sahip olduğu varlıkların her birinin etkin kullanılıp, belirtilen amaca en fazla katkıyı verecek şekilde yönetilmeleriyle mümkündür. Böylece değer yaratmanın stratejik bir faktör olduğunun farkına varılmış, hissedar değeri yaratma amacına göre şirketlerin stratejilerini, yapılarını, yöntemlerini, yöneticilerin ödüllendirme şekillerini belirleyen ve performansının izlenmesinde kullanılacak ölçütleri gösteren değere dayalı yönetim anlayışı öne geçmiştir. Şirket değeri kavramının önem kazanmasıyla birlikte yatırımcılar, işletme ile ilişki içinde olan finans kuruluşları ve ilgili diğer kişi ve kurumlar şirket değeri konusunda bilgi sahibi olmak isterler.

Değer yaratmanın temel ilkesi, şirketlerin yatırımcılarından elde ettikleri yatırım sermayesi ile gelecekte nakit akımı yaratmaları ve bu gelecekteki nakit akımının getirisinin, sermaye maliyetinin üzerine çıkmasıdır. Şirketler gelirlerini daha hızlı arttırdıkça ve çekici miktarlardaki getiriler için daha fazla sermayeyi harekete geçirdikçe daha çok değer yaratırlar. Maliyete oranla büyüme ve yatırılmış sermayenin getirisi (Return On Invested Capital – ROIC) kombinasyonu değeri yaratan şeydir. Şirketler ancak iyi tanımlanmış bir rekabet avantajına sahiplerse güçlü bir büyümeyi ve yüksek bir ROIC‟i sürdürebilirler. İşte böylelikle rekabet avantajı yani iş stratejisinin temel kavramı, değer yaratma ilkesi ile bağlanmış olur.

Bugün şirket başarısını ölçen pek çok performans ölçütü bulunmasına karşın, bunların hiçbirisi değer kadar kapsamlı değildir. Değer, şirketle ilişkisi olan herkesi ilgilendirir zira hissedarları için uzun dönemde değeri maksimize eden şirketler hem daha çok istihdam yaratır, hem mevcut ve eski çalışanlarına daha iyi şartlar sunar, müşterilerine daha çok tatmin sağlar ve kısa dönem odaklı rakiplerine oranla çok daha büyük bir şirket sorumluluğu yükünü omuzlar. Bu nedenle hissedar değeri maksimizasyonu uzun vadede tüm çıkar grupları için en iyi stratejidir. Dolayısıyla, hissedar değeri katılımcı bir bakış açısıyla değerlendirilmeli, çıkar gruplarının tamamının durumu göz önüne alınarak, olaylara geniş bir perspektiften yaklaşılmalıdır. Değer arttırıcı uygulamalarda, yönetici ve çalışanların büyük bir bölümünün hissedar değerinin gerekliliğine olan inançlarının arttırılması başarıya ulaşma şansını da yükseltmektedir.

Değer temelli yönetimin “inançlar”, “prensipler” ve “süreçler” olmak üzere üç unsuru bulunmakta olup, inançlar kavramı ile ifade edilmek istenen hissedarların getirilerinin maksimize edilmesinin işletmenin birincil amacı olduğu ve bunun için de sistematik bir planlama yapılması gerektiği konusunda yönetimin fikir birliği içerisinde olması gerektiğidir. Prensipler, işletme tarafından değer kavramının tanımlanmasında ve değer yaratan unsurların (value drivers) tespit edilmesinde kullanılacak stratejik yapı taşları olarak tanımlanabilmektedir. Süreçler ile ifade edilmek istenen ise, inançların ve prensiplerin uygulanabilmesi için gerekli olan faaliyetler bütünüdür. Bu faaliyetler strateji geliştirme, kaynak tahsisi ve performans değerlendirme çalışmalarını kapsamaktadır. Bununla birlikte işletme değerini belirleyen faktörler günümüzde farklılaşarak maddi duran varlıklardan bilgi, teknoloji kullanımı ve üretimine dayalı oluşan maddi olmayan duran varlıklara doğru hızla artmaktadır.

Hissedarların varlıklarını maksimize etme sadece hissedarlara fayda sağlamamaktadır. Aynı zamanda bu amaç kıt kaynakların en çok fayda sağlayacak alanlara yönlendirilmesi nedeniyle de topluma fayda sağlayacaktır. Hissedarların varlıklarını maksimize etme, işletme yönetiminin sosyal sorumluluğunu bir tarafa bırakması anlamına gelmemektedir. Hissedarların varlıklarını maksimum yapma; tüketiciyi korumaksızın, iyi ücretler ödemeksizin, uygun istihdam yaratmaksızın, çevreyi korumaksızın mümkün görünmemektedir. İşletmeler bu ve benzeri sos yal sorumluluklarını göz ardı etmeksizin hissedarların varlıklarını maksimize etmeye çalışmalıdırlar.

1990‟lı yılların başından itibaren, rakip firmalara karşı rekabet avantajı elde edilmesinde, firmanın büyümesinde, yeniliklerin yapılmasında ve hissedar değeri yaratılmasında entelektüel sermayenin stratejik bir faktör olduğunun farkına varılmıştır. Söz konusu dönemde bilgi; üretilen, satılan, satın alınan mal ve hizmetlerin asıl bileşeni durumuna gelmiştir. İşletmelerin varlık ve sermaye yapılarına da yansıyan bu gelişmeler sonucunda, firmanın değerini sadece finansal ve fiziksel sermaye gibi maddi duran varlıkların değil, entelektüel sermayenin unsurlarının da belirlediği ortaya konulmuştur. Başarılı bir kurumsal yönetim uygulaması şirketlerin sermaye maliyetinin azalmasını, finansman olanaklarının ve likiditelerinin artmasını sağlarken, sermaye piyasalarından daha fazla fon sağlamalarını olanaklı kılmaktadır. Hissedar varlıklarını maksimize etme ve/veya hissedar değeri kavramı ülkemizde henüz üzerinde fazla düşünülmeyen konulardan birisidir. Ancak kurumsal yönetim kavramının yaygınlaşması ve gerçek anlamda benimsenmesiyle, “hissedar değeri” kavramı da hak ettiği öneme ulaşacaktır.